营收增速回升,净利润增速暂受成本拖累:公司2017年实现收入7.11亿元,同比增长5.65%,增速较2016年的-3.27%回升明显,主要得益于造影剂系列产品销售规模的扩大;实现扣非净利润5963万元,同比下降17.83%,主要受国家行业政策以及竞争压力影响,公司造影剂系列产品销量虽增长14.72%,但销售单价平均下降了4.49%,导致营业成本增长幅度大于收入,毛利率下降了3.1个百分点。同时公司财务费用3888万元,较上年大幅增长71.62%。
   
公司造影剂原料药品种齐全,质量上乘:公司造影剂原料药产品丰富,以碘海醇、碘帕醇、碘克沙醇、碘佛醇水解物等为主,2017年分别销售421.41吨、104.12吨、71.71吨和136.35吨。2017年公司造影剂系列产品销售额5.98亿元,同比增长10%。公司是国内产能和产量最大的碘海醇生产企业,是唯一取得碘帕醇原料药生产批件的企业,碘克沙醇销售量国内领先;截至2017年底,获得欧盟CEP证书的全球碘海醇生产厂家有4家,中国仅公司取得该证书。获得日本登录证的生产厂家有4家,公司是国内仅有的两家之一。
   
收购海神制药,造影剂原料药话语权再提升:公司与香港新大力签署框架协议,就收购海神药业100%股权达成初步意向。香港新大力实控人为卢唯唯女士,是公司实控人之一胡健先生的妻子。海神药业是国内仅次于司太立的碘造影剂原料药龙头,之前被好利安(Hovione)收购,作为其全球5个生产基地之一,专门负责造影剂原料药的生产。海神药业拥有海外制剂品种,且依然具有好利安的品牌影响力。本次收购海神制药将显著提升公司规模优势,在与上游供应商的谈判中享有更强的议价权;同时减少横向竞争,有利于维护下游价格,增强海外市场地位。
   
向产业链下游延伸,打造原料药+制剂一体化优势:公司不断寻求产业链整合,目前已形成“江西医药中间体工厂-浙江医药原料药工厂-上海制剂工厂”的产业链模式。近年加大对上海司太立制剂工厂的投入,投资5亿元,按照欧美硬件标准建设,从软件上做FDA审计,拥有膏剂和注射剂两条生产线。公司国内第一个制剂产品是碘海醇,预计2019年6月拿到批文。
   
盈利预测与投资评级:公司碘造影剂原料药品类丰富,且通过多个规范市场认证,未来有望随着行业快速增长;收购海神制药,进一步提升规模优势,提高在产业链中的话语权;公司积极向产业链上下游延伸,第一个制剂产品上市在即。暂不考虑海神制药的并表,我们预计公司2018-2020年EPS分别为0.76元、0.88元和1.01元,首次覆盖给予“推荐”评级。
   
风险提示:1)并购风险:目前公司与香港新大力签署了框架协议,具体的重组方案还需进一步论证和沟通协商。且海神制药涉及两家境外公司,分别在香港和爱尔兰,且业务涉及境外多个国家和地区,尽职调查工作量较大,存在较大不确定性;2)研发风险:公司现在积极向产业链上下游延伸,加大对制剂产品的投入,目前公司进展最快的制剂项目是碘海醇,预计2019年6月拿到批文,但由于新药研发具有较大不确定性,因此存在获批时间不及预期的风险;3)产品降价风险:2017年公司造影剂原料药价格平均下降4.49%,导致扣非净利润同比大幅下滑。受行业政策和竞争压力影响,公司产品价格有进一步下降可能。